Law and Ledger: Ist Krypto ein Wertpapier?

Law and Ledger ist ein Nachrichtenformat, das sich auf rechtliche Neuigkeiten im Bereich Kryptowährungen konzentriert und von Kelman Law präsentiert wird – einer Kanzlei, die sich auf den Handel mit digitalen Vermögenswerten spezialisiert hat. Nach unserer Einführung, die letzte Woche veröffentlicht wurde, ist der heutige Artikel Teil I unserer mehrteiligen Serie.

Der Howey-Test und digitale Vermögenswerte

Das US-Wertpapierrecht enthält kein spezifisches Gesetz für digitale Vermögenswerte. Stattdessen wenden die SEC und die Gerichte weiterhin die Doktrin des Investitionsvertrags aus dem Fall SEC gegen W.J. Howey Co. an – einem Fall des Obersten Gerichtshofs von 1946, der Orangenplantagen betraf, nicht digitale Ledger. Trotz dieses Anachronismus bleibt Howey das primäre Analyseinstrument zur Bestimmung, ob ein Token-Verkauf, eine Ausgabe oder eine Verteilung die Bundeswertpapiergesetze in den Vereinigten Staaten auslöst.

Es ist wichtig zu beachten, dass die Howey-Definition eines Investitionsvertrags lediglich eines von Dutzenden von Vermögenswerten ist, die als Wertpapier unter der Aufsicht der SEC qualifizieren. Die SEC hat klargestellt, dass tokenisierte Wertpapiere – sei es eine tokenisierte Anleihe, Aktie oder ein sicherheitsbasierter Swap – weiterhin Wertpapiere sind, und das bloße Platzieren eines Vermögenswerts auf der Blockchain „verändert nicht die Natur des zugrunde liegenden Vermögenswerts“.

Die vier Elemente des Howey-Tests

Um die Existenz eines Investitionsvertrags festzustellen, müssen vier Elemente nachgewiesen werden:

1. Geldanlage: Laut sowohl Gerichten als auch der SEC umfasst eine Geldanlage Fiat-Währung, andere digitale Vermögenswerte oder alles andere von Wert.
2. Gemeinsames Unternehmen: Die Gerichte haben mehrere Theorien angenommen, wobei horizontale Gemeinsamkeit sich auf die Zusammenlegung von Mitteln konzentriert und vertikale Gemeinsamkeit enger mit den Bemühungen des Promoters verbunden ist.
3. Erwartung von Gewinnen: Dieser Punkt konzentriert sich darauf, ob ein typischer Käufer vernünftigerweise glauben konnte, dass der Token im Wert steigen könnte.
4. Unternehmerische Bemühungen: Hier fragen die Gerichte, ob Käufer von den Bemühungen eines Kernteams abhängen, damit der Token so erfolgreich ist, wie er vermarktet wurde.

Die Rolle der Gerichte und der SEC

Die Gerichte bewerten die wirtschaftliche Realität jeder Transaktion und nicht die technischen Mechanismen der Blockchain. Der Oberste Gerichtshof betont, dass Howey das gesamte Schema bewertet – den Verkauf, den Verteilungsplan, das Marketing, die Tokenomics, Lockups und das Verhalten des Emittenten.

„Das bedeutet, dass das bloße Bezeichnen eines Tokens als Utility-Token – oder das Einbetten von Funktionen wie Staking, Governance oder On-Chain-Funktionalität – es nicht automatisch vor der Einordnung als Teil eines Investitionsvertrags schützt.“

Aktuelle Entwicklungen und Ausblick

Die wichtigste doktrinäre Entwicklung in den letzten Jahren ist die Anerkennung, dass ein Token nicht selbst ein Wertpapier ist. Stattdessen kann der Investitionsvertrag aus der Art und Weise entstehen, wie der Token angeboten oder verkauft wird. Im Fall SEC gegen Ripple Labs stellte das Gericht fest, dass der Token (XRP) selbst kein Wertpapier war.

Die SEC scheint diese Sichtweise nun ebenfalls akzeptiert zu haben. In Atkins‘ letzter Rede verglich der SEC-Kommissar Tokens mit dem Land in Howey, das jetzt Golfplätze und Resorts anstelle von Orangenplantagen beherbergt, um zu zeigen, dass der zugrunde liegende Vermögenswert selbst nicht notwendigerweise das Wertpapier ist.

Der Howey-Test bleibt das Rückgrat der US-Token-Analyse. Die Gerichte haben ihn an digitale Vermögenswerte angepasst, indem sie Kontext, Anreize und das Verhalten des Emittenten untersucht haben – nicht Bezeichnungen oder technische Merkmale.

Fazit

Dieses Verständnis des Rahmens ist entscheidend für die Navigation bei der Ausgabe, den Börsenlistungen, sekundären Transaktionen und dem Risikomanagement, während sich das regulatorische Umfeld weiterentwickelt. Bei Kelman PLLC haben wir umfangreiche Erfahrung in der Navigation durch die praktischen Nuancen der Wertpapiergesetze, insbesondere Howey. Wir verfolgen weiterhin Entwicklungen in der Krypto-Regulierung und stehen bereit, um Kunden zu beraten, die sich in dieser sich entwickelnden Rechtslandschaft zurechtfinden.

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