El Mercado del Tesoro y las Stablecoins
Durante décadas, el mercado del Tesoro de EE. UU., que mueve varios billones de dólares, ha sido el ancla del sistema financiero global, cuyas fluctuaciones son dictadas por bancos centrales, fondos soberanos y gigantes tradicionales del mercado monetario. Sin embargo, un reciente documento del Banco de Pagos Internacionales revela una nueva mano en el timón: las stablecoins respaldadas por el dólar, que se han convertido silenciosamente en una fuerza que moldea el precio de estos activos seguros vitales.
De hecho, estos grandes emisores de stablecoins están operando como una nueva especie de fondo del mercado monetario. Reúnen vastas reservas de activos en dólares y, como muestra el documento del BIS, prestan este efectivo en el mercado de repos a corto plazo, de manera similar a sus contrapartes tradicionales. A pesar de estas similitudes, existe una divergencia fundamental en la supervisión regulatoria, que actualmente varía.
El Funcionamiento de las Stablecoins en el Mercado de Repos
Comencemos con el cómo y el por qué. Al igual que la mayoría de los emisores de stablecoins, Tether mantiene grandes reservas, y parte de su estrategia de inversión puede involucrar la participación en el mercado de repos de EE. UU., que es un mercado de préstamos a corto plazo donde los participantes piden prestado efectivo ofreciendo sus valores como colateral, con la promesa de recomprar los valores en una fecha posterior.
Al gestionar sus reservas, que a menudo se mantienen en instrumentos financieros similares al efectivo y en letras del Tesoro a corto plazo, Tether puede decidir prestar efectivo a través de acuerdos de recompra inversa, tomando bonos del Tesoro de EE. UU. como colateral en lugar de otros valores.
En el mundo de las finanzas tradicionales (TradFi), el comercio de base es típicamente realizado por jugadores apalancados como los fondos de cobertura. A menudo necesitan pedir prestado efectivo a través del mercado de repos para comprar bonos del Tesoro mientras simultáneamente venden en corto futuros del Tesoro en el CME. Al participar en el mercado de repos mediante el préstamo de efectivo a través de repos inversos, los emisores de stablecoins pueden convertirse en una fuente de financiamiento para las entidades que ejecutan el comercio de base.
Implicaciones del Comercio de Base
El comercio de base del Tesoro es una estrategia de arbitraje utilizada por muchos de los principales actores financieros tradicionales, como los fondos de cobertura, pero cada vez más está siendo facilitada por las actividades de inversión de los mayores emisores de stablecoins del mundo. Si bien algunos comentaristas del mercado pueden estar preocupados de que este comercio de base esté saboteando el mercado del Tesoro en general, entender cómo funciona este juego de arbitraje, además de cómo y por qué es empleado por los emisores de stablecoins, es clave para comprender los beneficios que los activos digitales pueden aportar al sistema financiero tradicional.
El informe del BIS señala que Tether «puede facilitar» estas estrategias, como el préstamo de efectivo de los fondos del mercado monetario (MMFs) en repos patrocinados que reflejan las posiciones cortas en futuros del Tesoro por parte de los fondos de cobertura. Lo que están diciendo es que, similar a los MMFs, cuando Tether proporciona efectivo al mercado de repos, está ayudando indirectamente a financiar las actividades de los fondos de cobertura involucrados en el comercio de base.
Riesgos y Regulación
El comercio de base se identifica como una preocupación de primer orden para los reguladores debido al apalancamiento involucrado y al potencial de interrupción del mercado si estos intercambios se deshacen rápidamente, como ha sucedido durante períodos pasados de estrés en el mercado, como en marzo de 2020. Si el crecimiento de las stablecoins y las prácticas de inversión contribuyen a la escala o financiamiento de este comercio, vincula a las stablecoins directamente con este riesgo sistémico.
Con las tenencias del Tesoro en stablecoins superando los 200 mil millones de dólares a partir de marzo de 2025, a medida que emisores como Tether y Circle se entrelazan cada vez más con el mercado financiero tradicional, se vuelven comparables a grandes inversores extranjeros y fondos del mercado monetario. Este riesgo se amplifica por el hallazgo del informe de que las salidas de stablecoins tienen un impacto desproporcionadamente grande en los rendimientos del Tesoro, de dos a tres veces mayor que las entradas, insinuando la aguda interrupción que una posible venta de liquidación podría causar durante una corrida de redención.
El Futuro de las Stablecoins y la Regulación
Si el sector de las stablecoins crece a 2 billones de dólares para 2028, un aumento proporcional en la variación del flujo de 5 días podría llevar a un flujo de aproximadamente 11 mil millones de dólares, con una estimación de impacto de -6.28 a -7.85 puntos básicos en los rendimientos de las letras del Tesoro. La huella en expansión de las stablecoins conlleva importantes implicaciones para los rendimientos del Tesoro de EE. UU., la transmisión de la política monetaria, la estabilidad financiera y el futuro de los pagos globales, lo que provoca llamados a una mayor transparencia y atención regulatoria, que los emisores de stablecoins podrían recibir con agrado para generar confianza en sus negocios.
Sus operaciones ya no están confinadas a las criptomonedas, sino que tienen conexiones tangibles y posibles impactos en mercados centrales como el Tesoro y los mercados de repos. La esperanza es que la legislación pendiente, como la ley GENIUS, ayude a sentar las bases necesarias para integrar adecuadamente esta nueva clase de compradores de tesoros a gran escala, con el fin de mejorar nuestros mercados financieros y no sabotearlos.
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