Introduction
Depuis des décennies, le marché des trésoreries américaines, évalué à plusieurs trillions de dollars, constitue l’ancre du système financier mondial. Ses fluctuations sont dictées par les banques centrales, les fonds souverains et les géants traditionnels du marché monétaire. Cependant, un récent rapport de la Banque des règlements internationaux (BRI) met en lumière une nouvelle force à la manœuvre : les stablecoins adossés au dollar, qui sont devenus une influence discrète mais significative dans la détermination des prix de ces actifs sûrs.
Le rôle des stablecoins
En effet, ces grands émetteurs de stablecoins fonctionnent comme une nouvelle catégorie de fonds du marché monétaire. Ils rassemblent d’énormes pools d’actifs en dollars et, comme le souligne le rapport de la BRI, prêtent cet argent sur le marché des repos à court terme, tout comme leurs homologues traditionnels.
Supervision réglementaire
Malgré ces similitudes, une divergence fondamentale existe dans la supervision réglementaire, qui varie actuellement. À l’instar de la plupart des émetteurs de stablecoins, Tether détient de grandes réserves, et une partie de sa stratégie d’investissement peut impliquer une participation au marché des repos américain. Ce marché de prêt à court terme permet aux participants d’emprunter de l’argent en mettant en gage leurs titres en tant que garantie, avec la promesse de racheter ces titres à une date ultérieure.
Commerce de base et arbitrage
Dans le monde de la finance traditionnelle, le commerce de base est généralement réalisé par des acteurs à effet de levier, tels que les fonds spéculatifs. Ces derniers ont souvent besoin d’emprunter de l’argent, via le marché des repos, pour acheter des obligations du Trésor tout en vendant simultanément à découvert des contrats à terme sur le Trésor sur le CME. En participant au marché des repos en prêtant de l’argent via des repos inversés, les émetteurs de stablecoins peuvent devenir une source de financement pour les entités engagées dans le commerce de base.
Le commerce de base du Trésor est une stratégie d’arbitrage déployée par de nombreux acteurs financiers traditionnels de premier plan, mais elle est de plus en plus facilitée par les activités d’investissement des plus grands émetteurs de stablecoins au monde.
Risques et implications
Le rapport de la BRI note que Tether « peut faciliter » ces stratégies, car le prêt d’argent des fonds du marché monétaire (MMFs) dans les repos sponsorisés reflète les positions courtes sur les contrats à terme du Trésor par les fonds spéculatifs. En d’autres termes, lorsque Tether fournit de l’argent au marché des repos, il aide indirectement à financer les activités des fonds spéculatifs engagés dans le commerce de base.
Le commerce de base est identifié comme une préoccupation de premier ordre pour les régulateurs en raison de l’effet de levier impliqué et du potentiel de perturbation du marché si ces transactions se dénouent rapidement, comme cela s’est produit lors de périodes de stress sur le marché, notamment en mars 2020.
Conclusion
Avec des avoirs en trésorerie de stablecoins dépassant 200 milliards de dollars en mars 2025, alors que des émetteurs comme Tether et Circle deviennent de plus en plus imbriqués avec le marché financier traditionnel, ils deviennent comparables à de grands investisseurs étrangers et à des fonds du marché monétaire. Ce risque est amplifié par la découverte du rapport selon laquelle les sorties de stablecoins ont un impact disproportionné sur les rendements du Trésor, deux à trois fois plus important que les entrées, laissant entrevoir la forte perturbation qu’une vente à découvert potentielle pourrait causer lors d’une course aux rachats.
Si le secteur des stablecoins croît à 2 trillions de dollars d’ici 2028, une augmentation proportionnelle de la variance des flux sur 5 jours pourrait conduire à un flux de 2 écarts-types d’environ 11 milliards de dollars, avec un impact estimé de -6,28 à -7,85 points de base sur les rendements des bons du Trésor.
L’empreinte croissante des stablecoins a des implications importantes pour les rendements du Trésor américain, la transmission de la politique monétaire, la stabilité financière et l’avenir des paiements mondiaux, suscitant des appels à une plus grande transparence et à une attention réglementaire, que les émetteurs de stablecoins pourraient eux-mêmes accueillir pour instaurer la confiance dans leurs activités.
Leurs opérations ne se limitent plus à la crypto, mais ont des connexions tangibles et des impacts potentiels sur des marchés centraux comme les marchés du Trésor et des repos. L’espoir est que la législation en attente, comme le GENIUS Act, aidera à poser les bases nécessaires pour intégrer correctement cette nouvelle classe de grands acheteurs de trésorerie afin d’améliorer nos marchés financiers, plutôt que de les perturber.
Avertissement
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