Demande de cadre réglementaire pour les contrats perpétuels pré-IPO
Le Hyperliquid Policy Center et trade[XYZ] ont demandé à la U.S. Securities and Exchange Commission (SEC) le 18 août de créer un cadre réglementaire pour les contrats perpétuels pré-IPO. La SEC a ajouté cette soumission conjointe à son dossier public de modernisation des IPO. La publication de la lettre confirme sa réception, mais ne signifie pas que l’agence soutienne ses recommandations ou ait approuvé les produits proposés.
Proposition d’un nouvel instrument financier : l’IPOP
Les groupes appellent l’instrument proposé un IPOP. Celui-ci fournirait une exposition au prix réglé en espèces d’une entreprise approchant d’une introduction en bourse, sans transmettre d’actions, de droits de vote, d’allocations d’IPO ou de revendications contre l’émetteur. La lettre de 15 pages demande à la SEC et à la Commodity Futures Trading Commission (CFTC) de déterminer si les contrats perpétuels liés aux actions sont des futures sur titres ou des swaps basés sur des titres. Cette classification déciderait des exigences d’enregistrement, de lieu de négociation, de compensation et de marge qui s’appliquent.
Règles proposées et accès des investisseurs
Les groupes ont également proposé des règles couvrant les divulgations de produits, l’éligibilité à la cotation, l’accès des investisseurs et l’intégrité du marché. Ils ont recommandé des divulgations concernant les taux de financement, l’effet de levier, les liquidations, les méthodes de tarification, le règlement et la conversion des contrats, plutôt que de traiter les détenteurs comme des propriétaires d’actions. Les Américains devraient avoir accès aux contrats perpétuels pré-IPO. Par exemple, Cerebras a ouvert à 89 % au-dessus de son prix d’IPO, SK Hynix à 14 % et SpaceX à 11 %. À chaque fois, un marché public sur Hyperliquid a signalé l’écart avant le début des négociations.
Considérations réglementaires et défis
La modernisation des IPO offre une chance de mettre ce signal de prix au service des émetteurs. Cependant, les règles pourraient limiter un IPOP à une période définie après qu’une entreprise ait déposé publiquement des documents d’enregistrement. Les procédures d’Oracle et de règlement seraient annoncées à l’avance, tandis que les changements nécessiteraient une divulgation. Les dispositions sur l’intégrité du marché pourraient inclure des pistes de vérification, des contrôles de conflit et des restrictions sur les déployeurs ou les affiliés négociant tout en détenant des informations non publiques matérielles. Un déploiement progressif pourrait également imposer des limites de levier et de position avant d’élargir l’accès aux investisseurs de détail.
Performance des marchés IPOP et implications
Trade[XYZ] a informé la SEC qu’il avait complété cinq marchés IPOP liés à Cerebras, Quantinuum, SpaceX, SK Hynix et ChangXin Memory Technologies. Les produits ont fonctionné entre un et 25 jours avant les cotations référencées. Selon les données des demandeurs, le prix final de chaque contrat avant le début des négociations était compris entre 0,44 % et 7,23 % du prix d’ouverture de l’action concernée. Quatre offres américaines ont été fixées entre 10,8 % et 38,4 % en dessous du niveau IPOP enregistré un jour plus tôt. Ces chiffres soutiennent la revendication des groupes selon laquelle des dérivés négociés en continu « pourraient » fournir aux émetteurs et aux souscripteurs une mesure indépendante de la demande. Cependant, ils ne démontrent pas comment les produits se comporteraient dans un groupe de cotations plus large ou moins actif. La SEC n’a pas indépendamment approuvé ces revendications de performance.
Limites et préoccupations réglementaires
Un échantillon de cinq marchés est également trop limité pour établir que des contrats similaires amélioreraient systématiquement le prix des IPO. Comme précédemment rapporté, le produit SpaceX a exposé une zone grise réglementaire autour des marchés privés. SpaceX n’avait pas autorisé le contrat et n’a reçu aucun produit de son trading. Les contrats perpétuels pré-IPO dépendent des règles de tarification et de règlement conçues par les déployeurs de marché. Contrairement aux actions cotées, les entreprises privées peuvent manquer d’un prix de marché autoritaire et continu avant leur entrée publique.
Problèmes rencontrés et perspectives d’avenir
Trade[XYZ] a rencontré un problème connexe après qu’une transaction d’action SK Hynix exceptionnellement basse ait été intégrée dans ses entrées d’oracle. Comme l’a rapporté crypto.news, l’anomalie de tarification SK Hynix a fait chuter le prix de référence du contrat perpétuel d’environ 18 % et a déclenché des liquidations. Trade[XYZ] a ensuite accepté de couvrir les pertes éligibles à titre de mesure discrétionnaire. La société a déclaré que son oracle avait suivi son design publié, bien que la transaction externe n’ait impliqué qu’une seule action lors d’une session de trading peu active. Cet épisode soutient l’appel de la lettre pour des règles d’oracle divulguées et des contrôles de marché. Il montre également pourquoi un processus technique précis peut encore produire un prix qui ne représente pas un marché profond ou durable.
Trade[XYZ] opère actuellement ces marchés à l’étranger et exclut les personnes américaines. Aucun cadre pré-IPO perpétuel approuvé aux États-Unis ne donne actuellement accès aux traders de détail américains aux produits décrits dans la lettre. La politique de la CFTC du 29 mai a établi un examen au cas par cas pour les contrats perpétuels, en dehors du produit Bitcoin qu’elle a approuvé pour KalshiEX. Le texte de la politique connexe a déclaré que les contrats perpétuels basés sur des actions bénéficieraient d’un examen coordonné de la SEC et de la CFTC. Les agences ont séparément demandé si un contrat perpétuel réglé en espèces faisant référence à un titre de participation pourrait être qualifié de futur sur titres. Leur réponse éventuelle déterminera si les règles actuelles sur les futures sur titres peuvent accueillir un instrument lié à une entreprise dont les actions n’ont pas encore commencé à être négociées. Aucun délai de réponse ne s’applique à la soumission de Hyperliquid, et la SEC n’est pas tenue d’adopter ses recommandations. Les étapes suivantes pourraient inclure des discussions entre le personnel, une autre demande de commentaires, des orientations conjointes des agences ou une réglementation formelle.
