Financement d’IREN avec Microsoft
$IREN a sécurisé 96 % des 5,81 milliards de dollars de dépenses en capital pour son contrat de GPU avec Microsoft, à un coût de financement global à un chiffre bas. Cela a été rendu possible grâce au bail de Microsoft lui-même, qui bénéficie d’une note de crédit de qualité investissement.
Évolution du financement dans le secteur
Si vous suivez les actions de minage de Bitcoin depuis un certain temps, vous avez probablement remarqué que les entreprises ont tendance à émettre davantage d’actions lorsqu’elles ont besoin de liquidités, ce qui dilue la part des actionnaires. Pendant des années, ce schéma est devenu presque la norme : diluer les détenteurs d’actions et passer à autre chose. C’est ce qui a fait que le dernier mouvement de financement d’IREN a attiré mon attention.
Les détails du financement
L’entreprise, qui se positionne désormais davantage comme un fournisseur de cloud AI que comme un mineur de Bitcoin, vient de lever 3,65 milliards de dollars de dette avec une note de qualité investissement, sans émettre une seule nouvelle action. J’ai dû lire les termes deux fois.
« La direction déclare qu’elle a essentiellement obtenu les GPU pour presque rien »
Le 1er juin, IREN (NASDAQ : IREN) a clôturé un financement de 3,65 milliards de dollars pour acquérir les GPU nécessaires à son contrat de cloud AI avec Microsoft. Les conditions sont intéressantes : un coût global de 6,00 %, arrangé par Goldman Sachs et J.P. Morgan, garanti par les GPU et les paiements en espèces que Microsoft s’est engagé à effectuer.
Analyse de la note de crédit
La réponse réside dans la note de crédit. Le financement a été noté A par Fitch et A (bas) par DBRS. Une note de crédit est simplement une évaluation de la probabilité qu’un emprunteur rembourse, et chaque agence utilise ses propres critères. Voici comment la catégorie « A » se positionne : tout ce qui est à BBB (B supérieur) ou au-dessus est considéré comme de qualité investissement.
Déshabillez-le, et IREN a emprunté contre le bilan de Microsoft. Ce seul cran en dessous de la perfection, un A au lieu du AAA de Microsoft, est le prix que les agences demandent pour ce que la promesse de Microsoft ne couvre pas : des GPU qui perdent rapidement de la valeur et le risque qu’IREN trébuche sur la livraison.
Implications pour les actionnaires
Le potentiel est réel. Financer un développement de 5,81 milliards de dollars avec de la dette et de l’argent d’un client, plutôt que d’imprimer de nouvelles actions, est l’inverse du livre de jeu habituel du secteur. Pas de dilution, et un capital moins cher que l’entreprise ne pourrait trouver ailleurs.
Le revers est l’effet de levier. Les détenteurs d’actions se trouvent maintenant derrière ces prêteurs, qui détiennent la première réclamation sur les GPU et les paiements de Microsoft. Si ce contrat sous-performe, la dette est remboursée avant que les actionnaires ne voient un centime.
Conclusion
Ce qui décide maintenant lesquelles de ces entreprises peuvent se financer à bas prix n’est pas leur portefeuille de mégawatts, mais la qualité de leur client. Obtenez un ancre de qualité investissement, et vous pouvez emprunter comme IREN. Échouez, et vous continuez à vendre des actions pour survivre.
Cependant, je resterais encore un peu sceptique. Ces GPU vieillissent en trois à cinq ans tandis que la dette court plus longtemps, donc les agences parient que les contrats dureront plus longtemps que le matériel. La question qu’il vaut la peine de poser avant d’acheter l’un de ces noms est celle qu’IREN vient de répondre pour elle-même : qui est leur client, et quelle est la qualité de leur crédit ?
